IPO: Мода на альтернативу

Ужесточение конкуренции заставляет ведущие фондовые биржи мира активнее развивать альтернативные площадки. Таким образом биржи надеются привлечь новых клиентов из развивающихся стран, в том числе и Украины

Пример Лондонской фондовой биржи (ЛФБ), первой в мире (в 1995 году) создавшей альтернативный рынок (площадку, предлагающую быстроразвивающимся молодым компаниям упрощенные условия привлечения средств), все больше вдохновляет и других организаторов торгов. Ведущие биржи создают альтернативные рынки или начинают активно пропагандировать уже существующие площадки среди иностранных компаний. В начале июля альтернативную торговую систему NewConnect представила Варшавская фондовая биржа (ВФБ). Эта площадка начнет работу в конце лета. В середине июня американо-европейская биржа NYSE Euronext пригласила украинских эмитентов на свой альтернативный рынок Alternext.

Сейчас альтернативные площадки имеет большинство крупных бирж. На ЛФБ есть Alternative Investment Market (AIM), на Франкфуртской фондовой бирже — Open Market, на NYSE Euronext — Alternext, на североевропейской OMX — First North, на Гонконгской фондовой бирже — Growth Enterprise Market (GEM). «Основная цель альтернативных площадок — дать возможность небольшим компаниям привлекать средства и заработать инвесторам, склонным к высокому риску. К тому же биржи не хотят отставать от конкурентов. Они понимают, что эмитенты, выходящие на альтернативную площадку, — это потенциальные клиенты для основной площадки», — отмечает управляющий директор инвестиционно-банковского департамента инвестиционной компании (ИК) Concorde Capital Виталий Струков.

Альтернативные площадки в первую очередь рассчитаны на малые и средние компании с рыночной капитализацией от 5 млн долларов. Однако многим крупным отечественным предприятиям тоже доступны лишь альтернативные рынки. «Лишь немногие украинские компании соответствуют жестким требованиям основных площадок Лондонской и НьюЙоркской фондовых бирж. Это происходит из-за низкого уровня корпоративного управления, непрозрачной структуры активов и капитала, отсутствия института независимых директоров», — говорит управляющий партнер аудиторской компании Baker Tilly Ukraine Александр Почкун.

Первичное публичное размещение акций (IPO) на альтернативных рынках — обычная практика для средних и крупных компаний из развивающихся стран. По словам старшего консультанта инвестиционно-банковского управления компании «Тройка Диалог Украина» Алексея Ращупкина, крупные компании тоже начинают с альтернативных площадок, если не соответствуют требованиям основных. Улучшив свои показатели, со временем эмитенты могут перерегистрироваться на основной площадке. Такие планы есть у девелоперской компании «ХХI Век», в декабре 2005-го осуществившей IPO на альтернативном рынке ЛФБ. Осенью предприятие намерено получить листинг на Варшавской фондовой бирже, повысить капитализацию и благодаря этому попасть на основную площадку Лондона.

IPO: новые площадки

Наиболее популярны европейские альтернативные площадки. По данным аналитического агентства Thomson Financial, мировым лидером по объему IPO является ЛФБ. Только в июне нынешнего года капитализация этой биржи возросла на 6 млрд долларов, при этом больше трети этой суммы (2,4 млрд долларов) пришлось именно на альтернативный инвестиционный рынок (AIM). Дело в том, что законодательство Европейского союза не ограничивает фондовые биржи в создании нерегулируемых рынков. Более того, оно позволяет выходить на альтернативные площадки даже компаниям из классических офшорных юрисдикций. Украинские предприятия пока выходят на IPO (независимо от площадки) только через зарегистрированные за рубежом структуры, поскольку наше законодательство требует, чтобы перед выходом на международные рынки отечественные эмитенты размещали часть своих акций на ПФТС, а также получали разрешение на обращение своих бумаг вне страны.

Альтернативная площадка ЛФБ пытается сделать возможность листинга офшорных компаний своим козырем. Представители биржи объясняют потенциальным клиентам из развивающихся стран схемы налогообложения и отчетности в европейских офшорных зонах. К примеру, в таких юрисдикциях, как Швейцария и Дания, многие эмитенты вообще не обязаны предоставлять регулятору отчетность и публиковать ее. В этих странах государственные органы надзора традиционно делегируют биржам полномочия требовать от эмитентов отчетность в обмен на допуск к листингу. Но фондовые площадки не заинтересованы в том, чтобы выдвигать жесткие требования, поскольку конкуренция между европейскими биржами с каждым годом становится все жестче. Если в США 95% торгов акциями приходится только на две биржи (NYSE и Nasdaq), то на территории ЕС активно работают около двадцати площадок. Конкуренцию между ними обостряет и единая валюта котировок — евро.

Тем не менее большинство европейских бирж пока создают альтернативные площадки в основном для национальных предприятий. Исключения составляют First North, Alternext и AIM. На остальных площадках стандартных требований к листингу иностранных компаний нет. Поэтому для нерезидентов они почти недоступны. Многие эксперты считают, что по такому сценарию будет развиваться и польская NewConnect. Хотя ее создатели утверждают обратное. «Сначала альтернативный рынок станет работать только с польскими компаниями. Но уже через год-два будет привлекать иностранных эмитентов», — сообщил «Эксперту» специалист отдела планирования и развития бизнеса ВФБ Эмиль Стемпень. Варшавскую биржу к созданию альтернативной площадки подтолкнуло бурное развитие в стране малого и среднего бизнеса. NewConnect рассчитана на компании с капитализацией до 7 млн долларов. В ходе IPO на ней компании смогут привлечь от нескольких десятков тысяч до нескольких миллионов долларов. При разработке условий работы альтернативной площадки поляки ориентировались на Лондон. Хотя всерьез конкурировать с AIM NewConnect не собирается. «Мы рассчитываем лишь на предприятия из интересующего нас региона — Украины, Латвии, Эстонии», — рассказала член правления ВФБ Лидия Адамска.

Эмитенты будут выходить на альтернативную площадку Варшавы через уполномоченных советников (номадов) и маркет-мейкеров. Компании, чьи акции уже котируются на регулируемом рынке, а также высоколиквидные предприятия смогут работать на NewConnect без посредников. Правда, по мнению партнера польского подразделения ING Corporate Finance Кристофа Якимовича, нерезидентов эти привилегии не коснутся: «Биржа все равно будет доверять лишь отчетности локальных компаний». По словам Якимовича, площадка вряд ли привлечет мелкие иностранные фирмы, поскольку расходы на ней будут не ниже, чем на основной площадке (около 8% от суммы размещения). Даже на основной площадке ВФБ пока котируются акции лишь четырнадцати зарубежных предприятий. В основном это девелоперские компании и банки, которые уже развивают бизнес в Польше или собираются это сделать.

В то же время недавно появилась новая тенденция — компании из развивающихся стран все чаще предпочитают размещаться либо внутри страны, либо в соседних государствах. Ярче всего эта тенденция проявляется в странах БРИК (Бразилия, Россия, Индия и Китай). Так, российские предприятия все чаще осуществляют IPO на родине. По данным агентства Thomson Financial, в первом полугодии 2007-го Российская торговая система (РТС) стала третьей среди мировых бирж по объему IPO (10,86 млрд долларов). При этом в РФ появляются альтернативные рынки. В марте этого года OMХ (объединяет биржи Копенгагена, Стокгольма, Хельсинки, Рейкьявика, Вильнюса, Таллина и Риги), группа венчурных компаний RX и биржа «Санкт-Петербург» подписали соглашение о создании международной альтернативной фондовой площадки «Международная фондовая биржа ”Санкт-Петербург”». Долгое время на Санкт-Петербургской площадке котировались акции компании «Газпром», однако гигант отдал предпочтение более крупным российским биржам, и площадка решила сосредоточиться на альтернативных инвестициях. ОМХ поможет создать альтернативный рынок, используя опыт First North. Преимущество новой площадки в том, что она будет биржевой.

Кроме того, российский регулятор — Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) — еще в начале прошлого года поднял вопрос о создании российского аналога AIM. Предприятиям, которые захотят привлечь на этой площадке 50–300 млн долларов, придется предоставить четкий бизнес-план предприятия и корпоративный календарь. Сейчас ФСФР готовит нормативные требования к правилам торговли на альтернативном рынке, так что создать подобную площадку сможет любая биржа, выпустившая подобные правила. «Такая активность регулятора понятна. В России уже сформировалось большое количество внутренних инвесторов и денег, направленных на инвестиции на фондовом рынке», — комментирует Струков.

Американцы идут в Европу

Строгое законодательство (закон Сарбейнса-Оксли от 2002 года) делает площадки США прерогативой крупных государственных предприятий. «После ужесточения американского законодательства расходы компаний на выполнение новых требований по отчетности в среднем составили 5,1 миллиона долларов. Издержки некоторых крупных предприятий достигли тридцати миллионов долларов. Большая часть этих денег нужна для документирования внутреннего менеджерского контроля. Однако для крупнейших украинских компаний это не является серьезным препятствием», — говорит Александр Почкун. Всем остальным альтернативные системы торгов выйти на рынок Соединенных Штатов не помогут. К примеру, у NYSE есть альтернативная площадка NYSE Arca. Но для того чтобы попасть на нее, предприятия должны соответствовать американским стандартам: пока это удалось лишь восемнадцати иностранным компаниям.

Условия выхода на основные и альтернативные площадки

Поэтому NYSE и Nasdaq покупают европейские площадки. Не сумев поглотить ЛФБ, Nasdaq приобрела ОМХ. Уже более полугода активно работает объединенная американо-французская биржа NYSE Euronext. Именно альтернативной площадкой парижской биржи американцы хотят привлечь эмитентов из Украины. К нынешнему июню на Alternext котировались акции ста компаний с общей рыночной капитализацией более 6,7 млрд долларов. Однако отнять у AIM часть рынка Alternext будет непросто: для выхода на эту площадку необходимо одобрение финансового регулятора, тогда как для размещения на AIM согласие Британского листингового агентства не требуется. Однако преимуществом Alternext является доступ к капиталу инвесторов, работающих не только в США, но и в Евросоюзе. К апрелю этого года совокупная рыночная капитализация NYSE Euronext составила 28,5 трлн долларов, тогда как капитализация обеих площадок Лондона почти втрое меньше — около 10,3 трлн. «Скорее всего, Alternext будет интересна крупным предприятиям, чьи акции котируются на ПФТС. Большинство средних украинских компаний стремятся провести так называемое закрытое IPO, ориентированное только на иностранных инвесторов, и не допускают free float (свободного обращения. — «Эксперт») своих акций. А на Alternext, в отличие от AIM, это невозможно. Здесь необходимо, чтобы бумаг в свободном обращении находилось минимум на два с половиной миллиона евро», — говорит Почкун.

Альтернативные площадки и дальше продолжат служить крупным отечественным предприятиям плацдармом для дальнейшего выхода на основные рынки. «Альтернативные решения при очевидной дешевизне принесут более скромные доходы инвесторам и акционерам. Предельно жесткие требования NYSE дают больше предпосылок для роста капитализации компаний в долгосрочной перспективе. Поэтому крупному бизнесу с глобальными задачами нет смысла играть во второй лиге», — считает Почкун. Гиганты уже сейчас предпочитают основную площадку ЛФБ. В мае этого года почин задала Ferrexpo PLC. «Мы решили выйти на основную площадку LSE, потому что так мы получаем доступ к наиболее продвинутым и опытным инвесторам горнорудного и металлургического сектора, а также к наиболее качественным профессиональным услугам для поддержания стратегии роста нашей компании», — рассказал «Эксперту» исполнительный директор по финансовым вопросам и стратегическому развитию Ferrexpo PLC Деннис МакШейн. О своем намерении последовать этому примеру уже заявили группа компаний «Велика Кишеня» и «Союз-Виктан».

Разные судьбы пионеров

Далеко не каждой из шести украинских компаний, которые осуществили первичное публичное размещение акций на международных площадках, удалось нарастить рыночную капитализацию. Первые три компании, разместившиеся в 2005 году на Альтернативном инвестиционном рынке Лондона (Ukrproduct Group, Cardinal Resources и «XXI Век»), в мае-июле 2006-го столкнулись с сильной коррекцией на международных финансовых рынках, что привело к снижению котировок их бумаг в среднем на 30%.

Выход из ценового пике компании проходили по-разному. В наибольшей степени выросла капитализация девелоперской компании «XXI Век». C 16 декабря 2005 года (когда было завершено первичное размещение) по 9 августа 2007 года компания подорожала в 2,2 раза. Невысокий интерес инвесторов к ее акциям осенью прошлого года был связан с политической ситуацией, когда четыре месяца Киевский горсовет не проводил заседаний. А именно эта инстанция осуществляет землеотводы, что критически важно для девелоперской компании. С начала нынешнего лета акции «XXI Века» подскочили на 50%. В компании бурный рост последних месяцев объясняют успешным премьерным размещением евробондов, чему предшествовало роуд-шоу в России и странах Евросоюза. Кроме того, компании строительного сектора сейчас в целом хорошо себя чувствуют на AIM.

На котировки компании-первенца на международном рынке IPO — Ukrproduct Group — оказало большое воздействие введение в конце 2005го эмбарго на поставки украинских мясо-молочных продуктов на российский рынок. Лишь с осени прошлого года начала наблюдаться устойчивая тенденция к росту котировок. Однако по размеру рыночной капитализации компания еще не достигла величины на момент размещения — 20,6 млн против 22,1 млн фунтов стерлингов.

Нефтедобывающая Cardinal Resources потеряла за время публичного обращения акций две трети своей капитализации. При этом в киевском офисе компании о причинах хронического снижения котировок не сообщают.

Новички лондонского рынка — компании Dragon-Ukrainian Properties & Development (DUPD) PLC и Ferrexpo PLC, чья котировальная история началась только в июне этого года, подорожали с тех пор на 22 и 26% соответственно. В инвестиционном фонде DUPD «Эксперту» объяснили, что первичный рост котировок был связан со стабильным интересом инвесторов к недавно разместившейся компании. В июле котировки резко выросли, возможной причиной чего были слухи о скорой покупке фондом британской девелоперской компании Henryland. Скачок в начале августа был связан уже непосредственно с покупкой 38% акций названной компании за 12 млн долларов. После этого DUPD сразу же объявила о планах построить шесть торговых центров в Одессе, Кременчуге и Луцке к концу 2009 года. Представители компании Ferrexpo — единственной, разместившейся на основной площадке Лондона, — еще в середине июня говорили о том, что выбрали тактику размещения по цене, ближе к нижней границе ценового коридора, чтобы обеспечить рост котировок в первые месяцы.

Astarta Holding, которая котируется на Варшавской фондовой бирже, по итогам года (она разместилась без одной недели год назад) сохранила свою стоимость на уровне размещения. Тем не менее котировальная история компании отнюдь не скучна. Новости о высоком урожае сахарной свеклы в Украине осенью 2006 года сначала способствовали росту акций. Однако в конце 2006 – начале 2007 годов оценки сменились на противоположные, поскольку инвесторы посчитали, что чрезмерное производство сахара обрушит цены на украинском рынке и во всем восточноевропейском регионе, и это может принести убытки эмитенту. Представители компании неоднократно говорили о том, что их сахар высококачественный, и этому сегменту рынка снижение цен не угрожает. После обнародования отчетности компании 15 мая котировки подскочили на 50%, сопровождаясь значительным ростом объемов торговли. Интерес к акциям Astarta Holding связан с расширением вертикальной интеграции в сахарном производстве, которая привела к 40-процентному увеличению площадей под собственной сахарной свеклой, а также к расширению бизнесов, связанных с производством пшеницы, ячменя, кукурузы и сои.

Опыт компаний, ставших публичными, показал необходимость ведения диалога с инвесторами. Во всех украинских публичных компаниях корреспондентов «Эксперта», стремящихся узнать причины изменения котировок их акций, немедленно соединяли с департаментами по связям с инвесторами (investor relations departments). Большинство компаний предоставляет информацию о котировках своих акций в киевских офисах. Получить публичную информацию о ситуации в компаниях Cardinal Resources и Ferrexpo можно, связавшись с их лондонскими офисами. Из всех украинских предприятий, вышедших на IPO, наиболее открытыми оказались компании сектора недвижимости — «XXI Век» и DUPD: их представители сразу же объяснили детали и причины изменения котировок акций. Также подробно о факторах колебаний котировок рассказали в Astarta Holding.

Первые годы обращения акций украинских компаний на международном рынке после IPO показывают, что важна не только площадка, где размещается акции, но и то, насколько менеджмент компании смог обеспечить рост капитализации, а значит и потенциальную выгоду инвесторов. Также обнаружилась вполне ожидаемая зависимость — чем лучше у компании идут дела, тем словоохотливее ее представители. Скажем, за прошедший — не очень успешный — год Ukrproduct Group вывесила на своем корпоративном сайте только шесть информационных сообщений, тогда как с начала этого года — вдвое больше. Консультанты, помогающие предприятиям осуществлять публичные размещения, призывают эмитентов не молчать даже в период снижения котировок. Публичные компании находятся под микроскопом и лучше, если новости они будут сообщать сами, лишая рынок возможности довольствоваться слухами.

Опубликовано на сайте: 21.08.07
Автор: Ирина Василенко
Источник: журнал «Эксперт»